Для частного капитала кофе теперь так же хорош, как чипы

Keurig Dr Pepper (KDP.O) надеется завоевать доверие публичных инвесторов, обратившись к глубинным карманам частного капитала. Компании по выкупу и кредитованию Apollo Global Management (APO.N) и KKR (KKR.N) инвестируют 7 миллиардов долларов в подразделения кофе и газированных напитков, которые скоро будут разделены. Это снизит затраты на заимствования и высвободит денежные средства, помогая компании провести крупное слияние. Поскольку фонды частного капитала ищут новые балансы для финансирования, финансирование «голубых фишек» все больше будет становиться услугой, которую продают несколько гигантов.

Инвесторы изначально сопротивлялись плану покупки за 18 миллиардов долларов другой компании-производителя кофе JDE Peet's с последующим выделением кофейного бизнеса в отдельную компанию, в результате чего акции Keurig упали на 18% после объявления сделки. Первоначальное финансирование сильно опиралось на банковский долг, что позволило бы довести леверидж до примерно пяти EBITDA, угрожая инвестиционному рейтингу компании.

Давление еще больше возросло после того, как хедж-фонд Starboard Value, известный своей активистской позицией, приобрел долю в Keurig, как сообщала Financial Times. Хотя он не мог заблокировать сделку, потрясения могли бы нависнуть над вот-вот ставшим самостоятельным кофейным подразделением, которое уже сталкивается со сложной рыночной ситуацией.

Чтобы устранить опасения, Keurig нашла капитал, подобный акционерному, но без соответствующего разводнения. Обязательство в 7 миллиардов долларов включает привилегированные акции и миноритарную долю в совместном предприятии по производству кофе. По привилегированным акциям предусматривается дивиденд 4,75%, и они конвертируются в акции с премией 37% к цене закрытия 24 октября. Финансирование совместного предприятия, как ожидается, будет стоить около 7,3% в течение десяти лет, но, с одобрения рейтинговых агентств, не будет учитываться как долг. Леверидж по документам снижается примерно до четырех EBITDA, что находится в диапазоне инвестиционного уровня.

Это переносит финансовый подход, когда-то зарезервированный для высоких технологий, в отдел прохладительных напитков. Гибридные структуры такого масштаба ранее включали совместное предприятие Intel (INTC.O) по производству чипов на 4 миллиарда долларов с Brookfield или партнерство Blue Owl Capital с Meta Platforms (META.O) по центрам обработки данных на 27 миллиардов долларов. Apollo также заключила сделку на 2 миллиарда долларов с продуктовым ритейлером Albertsons в 2020 году. Ключевой момент — монетизация стабильных денежных потоков без уступки контроля. То, что этот подход может распространиться на производителя K-Cup, позволяет предположить, что он может простираться еще дальше.

Ключевое преимущество для Apollo и KKR заключается в том, что огромные размеры чеков и высокая сложность означают, что только крупнейшие фонды могут обеспечить подобные сделки. Это отпугнет конкурентов, которые снижали доходность в сфере кредитования для выкупа. Оба имеют возможности в страховых компаниях или на своем балансе для долгосрочного удержания риска. Для компаний в затруднительном положении, таких как Keurig, это заманчивый вариант.

Математика убедительна: с учетом дивидендов по привилегированным акциям и потенциального роста от конвертации, а также денежных потоков от производства, доходность может достигать 8% в год, подсчитала Breakingviews. Это значительно выше доходности обычных инструментов инвестиционного уровня — ключевого ориентира. Если этот спред сохранится, альтернативные кредиторы будут все теснее переплетаться с крупнейшими балансами американских компаний.

Экспертное мнение

Данная сделка знаменует собой важный эволюционный шаг на рынке частного капитала, демонстрируя его растущую изощренность и аппетит к новым, нетрадиционным для него секторам.

Ключевые аспекты и анализ:

1. Смена парадигмы финансирования. Apollo и KKR действуют не как классические выкупные фонды (LBO), а скорее как прямые кредиторы и поставщики структурированного капиталадля крупных публичных компаний. Они создают сложные гибридные инструменты (привилегированные акции, совместные предприятия), которые решают конкретные проблемы эмитента — в данном случае, сохранение инвестиционного рейтинга при финансировании крупной сделки. Это переход от агрессивного поглощения к партнерству с корпорациями.

2. Расширение границ частного капитала. Тот факт, что такая схема применяется в зрелом и стабильном потребительском секторе (напитки), а не только в капиталоемких high-tech (чипы, дата-центры), говорит о многом. Частные фонды теперь видят ценность в монетизации стабильных, предсказуемых денежных потоков из самых разных отраслей. Для них кофе и газировка становятся такими же привлекательными активами, как и высокотехнологичная инфраструктура.

3. Барьеры для конкуренции и "элитизация" рынка. Как верно отмечает автор, огромный размер сделки ($7 млрд) и ее сложность создают высокий барьер для входа. Это рынок для гигантов вроде Apollo и KKR, которые обладают собственными страховыми компаниями ("captive insurers") и долгосрочным капиталом, позволяющим держать сложные активы. Это вытесняет более мелких игроков и может привести к олигополии в секторе мега-финансирования.

4. Превосходство над публичными рынками. Сделка выгодна всем сторонам:

   • Keurig получает столь необходимый капитал без риска потери инвестиционного рейтинга и без немедленного разводнения акций.

   • Apollo и KKR получают доходность (~8%), существенно превышающую среднюю по инвестиционному grade, плюс потенциальный апсайд от конвертации.

   • Это демонстрирует неспособность публичных рынков эффективно предоставлять такой гибкий и крупный капитал, что открывает перед частными фондами огромное поле возможностей.

Сделка Keurig с Apollo и KKR — это не единичный случай, а симптом структурного сдвига. Крупные частные фонды все активнее берут на себя роль "супер-кредиторов последней инстанции" для корпоративной Америки, предлагая решения, которые не могут или не хотят предоставлять традиционные банки и публичные рынки. Их способность структурировать сложные, недолговые инструменты с привлекательной доходностью делает их незаменимыми партнерами для крупных компаний в сложных ситуациях. В будущем стоит ожидать большего проникновения этой модели в другие зрелые сектора с устойчивыми денежными потоками, такие как коммунальные услуги, инфраструктура и фармацевтика.