Госдолг богатых стран приведет к росту налогов и цен

Государственные заимствования в Соединенных Штатах и большей части Европы являются неустойчивыми. Также существует огромное давление с целью увеличения расходов на климат, оборону и старение населения. В конечном итоге будет неизбежна некая комбинация повышения налогов и инфляции.

Глобальный государственный долг в процентах от выпуска почти непрерывно растет с середины 1970-х годов. Согласно прогнозу Международного валютного фонда, к 2030 году он достигнет более 100% ВВП — самого высокого уровня со времен Второй мировой войны.

Проблема в том, что правительства тратят больше, чем собирают в виде налогов. Заимствования могут быть устойчивыми только в том случае, если они стабильны или снижаются в процентах от валового внутреннего продукта. Но это верно лишь в том случае, если годовой бюджетный дефицит в пропорции к выпуску равен или меньше номинального роста — темпов роста экономики до корректировки на инфляцию.

Среди стран «Большой семерки» наибольшие проблемы у Соединенных Штатов, Франции и Великобритании. Согласно данным МВФ, дефицит их государственного бюджета в этом году прогнозируется на уровне 7,4%, 5,4% и 4,3% ВВП соответственно. Между тем, устойчивые номинальные темпы роста их экономик, вероятно, не превышают 4% (при условии роста и инфляции по 2%). При уровне долга в 121%, 113% и 101% ВВП соответственно в 2024 году что-то должно измениться.

Долги других стран G7 не находятся на восходящей траектории, потому что их годовые дефициты более или менее под контролем. Но долг Японии в 237% ВВП и Италии в 135% ВВП являются тревожно высокими. Лишь Германия и Канада находятся в приемлемой форме.

ПУТИ СНИЖЕНИЯ ДОЛГА

Неустойчивая долговая нагрузка не обязательно приводит к финансовому кризису. У богатых стран, как правило, есть много веревки, чтобы повеситься. Это особенно верно для стран, которые печатают свои собственные валюты, таких как США, Великобритания и Япония. В меньшей степени это относится к Франции и Италии, которые должны жить в условиях денежно-кредитной политики, устанавливаемой Европейским центральным банком.

Но даже если день расплаты не за горами, заимствования не могут расти вечно. Проблема в том, что существует мало простых способов взять его под контроль.

Лучшим вариантом было бы увеличить рост. Но если только искусственный интеллект не обеспечит чудесный импульс для их экономик, богатые страны, скорее всего, замедлятся в ближайшие годы — не в последнюю очередь потому, что президент США Дональд Трамп подрывает мировую торговую систему своими тарифами.

Другой вариант — сократить государственные расходы. Но существует массовое общественное сопротивление этому. Достаточно взглянуть на то, как Франция не желает повышать возраст выхода на пенсию для своих граждан.

Фактически, «структурные встречные ветры» могут увеличить государственные расходы примерно на 3% ВВП в ближайшие годы, считает Эрик Нильсен, старший советник Independent Economics. Крупнейшими статьями являются старение населения (что увеличивает расходы на пенсии и здравоохранение), оборонные расходы, затраты, связанные с климатом, и инфраструктура.

Еще один способ контролировать растущий долг — это «финансовые репрессии»: политика, которая искусственно подавляет процентную ставку, которую получают сберегатели за финансирование государства. Но это возможно только в том случае, если страна ограничивает трансграничные потоки капитала. Это невозможно для таких стран, как Франция, которые используют единую валюту. Это также работает только в том случае, если у страны есть положительное сальдо счета текущих операций. Это не относится к США и Великобритании, которые экспортируют меньше, чем импортируют, и полагаются на иностранный капитал для финансирования.

Дефолт по долгу — еще один способ его сократить. Но это не является серьезным вариантом для любой страны G7 — хотя всегда есть риск, что игра в «курицу» между Белым домом и Конгрессом может привести к случайной невыплате долга Вашингтоном.

Остаются два других способа стабилизировать уровень заимствований: повышение налогов и инфляция, которая сама по себе похожа на тихий налог. Оба варианта крайне непопулярны. Но Соединенные Штаты, Великобритания и Франция в конечном итоге будут вынуждены прибегнуть к некой комбинации этих выборов.

КОМБИНАЦИЯ РЕШЕНИЙ

Инфляция во многих отношениях является путем наименьшего сопротивления. Повышение налогов требует спорных дебатов в парламентах. Более высокие цены обычно просто подкрадываются к избирателям.

Тем не менее, у богатых стран есть независимые центральные банки, задачей которых является сохранение низкой инфляции. Поэтому правительствам сначала придется заставить этих финансовых стражей выполнять их волю.

Трамп уже пытается сделать это, нападая на председателя ФРС Джерома Пауэлла за слишком медленное снижение процентных ставок и пытаясь уволить члена Совета управляющих Лизу Кук. Но неясно, добьется ли он своего.

Банк Англии также уязвим для силового давления со стороны политиков. Нынешнее правительство вряд ли пойдет на это. Но все ставки будут сняты, если право-популистская партия Reform во главе с Найджелом Фараджем, лидирующая в опросах, выиграет следующие всеобщие выборы, которые должны пройти до 2029 года.

С другой стороны, инфляция не стала бы для Великобритании легким выходом. Отчасти это связано с тем, что четверть госдолга индексируется на инфляцию, что означает рост процентной ставки и основной суммы долга при росте цен. Более того, инвесторы могут потребовать более высоких процентных ставок для покупки облигаций, если они посчитают, что инфляция на горизонте — а это означает, что коэффициенты долга могут вообще не снизиться.

Между тем, ЕЦБ, похоже, с наименьшей вероятностью откажется от своего мандата по борьбе с инфляцией под политическим давлением. Это закреплено в договоре. Даже коалиция стран не смогла бы это отменить.

Поэтому Франция и другие страны еврозоны с неустойчивой долговой нагрузкой, скорее всего, в конечном итоге повысят налоги. Это может означать череду политических кризисов, пока не появится лидер, способный убедить людей в необходимости выпить неприятное лекарство.

У повышения налогов может быть и один положительный момент. Если страны еврозоны пойдут по этому пути к фискальной устойчивости, в то время как США прибегнут к инфляции, евро, вероятно, укрепится по отношению к доллару. Тем не менее, богатые страны мира стоят перед рядом неприятных выборов.

Экспертное мнение

Статья Хьюго Диксона затрагивает один из самых фундаментальных макроэкономических вызовов нашего времени — структурную несбалансированность бюджетов развитых стран и сложный выбор между различными формами финансовой адаптации.

Ключевые тезисы и углубленный анализ:

1. Исчерпание традиционных механизмов. Автор прав, указывая, что классические методы снижения долговой нагрузки (рост, строгая экономия) маловероятны или политически невозможны. Эпоха сверхнизких ставок, которая делала обслуживание огромных долгов дешевым, заканчивается. «Финансовые репрессии» (искусственное сдерживание ставок ниже инфляции) — уже используемый инструмент, но его эффективность ограничена в условиях оживленной инфляции и для стран с дефицитом текущего счета (США, Великобритания).

2. Политико-экономическая дилемма. Главный конфликт разворачивается между демократическими институтами и экономической необходимостью. Повышение налогов — это политическое самоубийство, что мы видели на примере протестов во Франции. Инфляция — это «тихий налог», который бьет по беднейшим слоям, но его легче «продать» населению, так как он менее очевиден. Это заставляет правительства оказывать давление на формально независимые центробанки, подрывая их credibility.

3. Разные судьбы для разных валютных зон. Автор точно подмечает ключевое различие:

   • Страны с суверенной валютой (США, Великобритания, Япония): Имеют максимальную степень свободы. Они могут долго откладывать расплату через инфляцию и монетизацию долга, рискуя в долгосрочной перспективе стагфляцией и потерей доверия к своей валюте как к резервной.

   • Страны Еврозоны (Франция, Италия): Лишены этого инструмента. Для них путь инфляции закрыт ЕЦБ. Это заставляет их идти по более болезненному, но, возможно, более здоровому в долгосрочной перспективе пути фискальной консолидации (сокращение расходов, повышение налогов). Это чревато глубокими внутренними политическими кризисами и ростом популизма.

4. Непредвиденные последствия и риски. Автор упоминает, но, возможно, недооценивает эффект инфляционной индексации части госдолга (как в Великобритании). Это создает порочный круг: попытка снизить реальную стоимость долга через инфляцию приводит к автоматическому росту номинальных выплат по нему. Кроме того, рынки не будут пассивно наблюдать: ожидание инфляции или дефолта приведет к росту доходностей гособлигаций, что само по себе усугубит долговую проблему.

Диксон прав в своем основном выводе: комбинация повышения налогов и инфляции неизбежна. Однако распределение этого бремени будет разным. Мир, вероятно, движется к новой фазе, где финансовые траектории США/Великобритании (с акцентом на инфляцию и ослабление валюты) и Еврозоны (с акцентом на фискальную дисциплину и, возможно, более сильную валюту) будут все больше расходиться. Это окажет profound влияние на глобальные потоки капитала, курсы валют и инвестиционные стратегии. Для инвесторов это означает необходимость готовиться к периоду повышенной волатильности и пересматривать классические модели «безопасных» активов. Для обычных граждан — к снижению реальных доходов и покупательной способности, независимо от выбранного их правительством пути.